第二章
制度、治理与增长：探索性分析体系

第一节
制度与公司治理

公司治理作为一种制度安排，对企业的经营效率尤其是对相关各方利益的保护具有重要影响，进而影响到企业的融资成本乃至国家的竞争力。20世纪80年代以来，各国纷纷进行改革，以完善其公司治理，提高企业效率，从而在世界范围内出现了公司治理改革运动。

2008年，一场突如其来的金融海啸导致了全球经济的衰退，在这场危机背后，深层次的原因是金融机构治理风险的引爆和释放，正是缺乏治理保障的金融创新，最终导致了空前的灾难。^[1]以美国大型投资银行为代表的许多金融机构在公司治理和风险管理方面存在严重缺陷。这些机构漠视风险控制，追求短期利益，缺乏制衡机制，为危机的爆发埋下了隐患。然而，在这次金融危机中，苏黎世保险受到的影响不大，其董事会机构独立决策的公司治理创新机制成为苏黎世保险未受“海啸”冲击的重要原因。^[2]

就公司治理改革运动而言，首要的是外部法律上的强制规范，即“合规”，公司的各个层面都必须遵守；其次就是公司治理需要在“合规”基础上着眼于业绩的公司治理改进，而不仅是被动地应付监管部门推动的规范标准，股东、董事和经理都有发挥自身能动性的空间，也更多地需要公司自主性的治理创新，使公司治理创新成为公司发展和走向卓越的一股重要驱动力。

公司治理（Corporate Governance）所要研究和解决的问题是如何使资金的提供者（包括股东和债权人）按时收回投资并获得合理的回报。它是受到资源的限制、无法仅仅依靠自己的力量从事生产经营、建立在高度专业化分工基础上的现代公司制度运行的前提。公司治理问题的提出最早可追溯到亚当·斯密，他在1776年出版的《国民财富的性质和原因的研究》（简称《国富论》）一书中指出，“作为其他人所有资金的经营者，不要期望他会像对自己所有的资金一样加以精心照顾”^[3]。到1932年，律师Berle和记者Means在现代公司制度背景下把斯密所观察到的现象概括为“所有权与控制权的分离”。他们认为，现代公司分散的所有权，由于股权可自由转让的性质和股东之间的免费搭车问题，使股东对经理人实施有效的监督十分困难。他们甚至表示，所有权与控制权分离是“对过去三个世纪赖以生存的经济次序构成的威胁”^[4]。

然而，20世纪人类社会的发展历史真实地告诉我们，Berle和Means担心的情况并没有发生。如果投资的资金无法按期收回，资金的提供者就会丧失进行新的投资的激励。如果所有的资金提供者停止对其他人的项目进行资金投入，即使社会中存在先进技术和理念，依靠技术拥有人有限的资金，所取得的社会进步必将十分有限（郑志刚，2005）。对上述事实的一个可能的解释是，来自产品市场的竞争将迫使企业降低成本，作为降低成本的一个方面，企业自主地接受了实际经济生活中存在各种行之有效的公司治理机制（Shleifer and Vishny，1997）。

公司治理作为现代企业制度的核心，已成为市场经济运行的基础。在经济全球化、专业化分工和资源的互补及共享已变得日益重要的今天，良好的公司治理同时成为一个企业在全球市场上的一种竞争优势和可持续发展的一个重要组成部分，它对于保证市场次序的完整性具有十分重要的作用。如何形成有效的公司治理越来越多地引起实务界和理论界的关注，对公司治理的研究已经成为全球性的重大课题。

在公司治理运行体系中，制度基础是公司治理的根本因素。新制度经济学认为：（1）制度是重要的；（2）制度是可以进行分析的，恰当的制度安排有助于降低复杂系统中的协调成本，限制并可能消除人们之间的冲突（柯武刚和史漫飞，2000）。所谓制度，无非是存在于某一共同体内，旨在抑制人类交往过程中可能出现的机会行为以及众所周知的各种规则。这些规则包括：人们在社会实践中逐渐形成的协调各方利益的习俗、传统、礼貌、道德、文化、商业惯例等内在制度；通过政治设计出来并由政府机构贯彻实施的法律法规，即外在制度或正式制度。无论是外在制度还是内在制度，其最终目标都是确保人们能做出承诺，并切实履行。这些制度安排有助于人们之间形成相互信任的氛围，培养互利合作的习惯，增加行为的可预见性，减少信息搜寻成本和协调成本，并抑制机会主义倾向。在复杂的社会系统中，大量的社会生活和经济生活是由内在制度规范的，但适当的外在制度可以更好地实现内在制度的目标，并有助于推动其向与外部政治经济环境更为协调的方向演进。

传统的增长理论均忽略了制度因素或隐含地假定制度是给定的，从而无法说明制度对技术条件和经济增长的影响。North and Thomas（1973）认为，技术创新、规模经济和资本积累并非经济增长的根本原因，它们仍是增长，是经济制度提供刺激的结果。历史上的经济增长也并不是由技术革命导致的，技术革命只不过是伴随经济增长的一个现象或一个结果。制度的变迁为技术革命铺平了道路，因此是经济增长的决定因素。Acemoglu et al.（2005）提出，如果资本和技术对于增长很重要，为什么一些国家没有为获得这些资本和技术提供激励？一定有更深层次的原因。将技术创新应用于生产需要动力，这种动力来源于一整套鼓励创新、保护产权的激励机制和推行这套机制的国家政权。技术只是给定制度的函数，它是人们对制度进行选择的结果。支撑技术变革的制度对西欧工业革命和经济起飞的意义要比技术变革本身的意义更为深远。与此同时，越来越多的研究认为，制度是决定增长的更加根本的因素（Olson，1982；Hall and Jones，1999）。Efendic et al.（2009）研究认为，制度对增长的促进作用在五年内即可显现出来。North（1981）认为制度的功能是为经济提供一种激励结构，并随着这种结构的演变，决定经济是趋向于增长、停滞还是下滑。North（1991）进一步指出，制度框架由三部分组成：政治结构，界定人们建立和加总政治选择的方式；产权结构，确定正式的经济激励；社会结构，确定经济中的非正式激励。青木昌彦（2001）认为一个完整的制度体系由制度环境和具体的制度安排构成，制度环境是指用来建立生产、交换与分配基础的政治、社会和法律基础规则；其他制度如公司制度、市场交易制度、合同制度等是一定制度环境下的具体制度安排。Shirley（2005）认为支持市场经济需要两类制度：一是能降低交易成本、鼓励信任的交换制度；二是保护而非掠夺和控制私有产权的制度。

Keefe and Knack（1995）研究认为，治理和制度的质量可以解释投资效率的差异，治理促进经济繁荣的一条渠道是改善资本市场和投资环境。Olson et al.（2000）分析认为，制度和政策的质量可以很好地解释跨国增长差异，一个经济中个体所面临的激励结构对经济表现至关重要，治理良好的国家将表现出更高的生产率。世界银行的系列研究（Kanfmann et al.，1999；Kaufmann and Kraay，2002； Kaufmann et al.，2009）从六个方面衡量治理，分别是言论自由和问责性、政治稳定性、政府行政效率、监管质量、法治情况和对腐败的控制。该研究认为，好的治理能明显地引致更高的人均收入，其反向关系甚为微弱，甚至负相关，说明好的治理有利于经济增长。Dima et al.（2010）运用世界银行的治理指数（Kaufmann et al.，1999），对2002—2009年145个国家和地区的数据进行检验，发现治理质量与经济增长之间存在显著的正相关关系。

近年来新制度经济学正尝试将制度变量纳入新古典增长模型，但它们的分析主要集中于腐败、民主、文化、产权保护和合约履行（Mauro，1995；Acemoglu and Daron，2009）等宏观层面，很少将微观制度考虑进去。同时，宏观经济学在凯恩斯之后与微观经济学分道扬镳，自成体系，近年来成为宏观经济学寻找微观基础一个重要的研究主题，但大多侧重于消费、投资、贸易与汇率、政府收支和货币制度等（Hall and Papell，2008），很少从企业制度尤其是公司治理的角度进行讨论。

公司治理曾长时间内不受重视，但历史上爆发的一次又一次公司丑闻以及公司破产对宏观经济的冲击效应，让人们逐渐认识到公司治理的重要性。从最早的18世纪英国南海泡沫，到2001年美国安然事件，再到2007—2008年美国金融危机，因治理问题而垮台的公司不计其数。公司垮台不仅给直接利益相关者带来重大损失，也对外部经济产生负面影响。众多研究认为公司治理缺陷是1997年亚洲金融危机和2007—2008年美国金融危机的深层根源（Johnson et al.，2000；Kirkparriek and Grant，2009），其基本逻辑是，激励制度、董事会问责制和股东参与渠道等公司治理方面的缺陷长期得不到解决，使风险不断积聚，最终大范围地爆发导致严重的危机。O'Sullivan（2003）也认为，不同国家的经济表现在一定程度上是受其公司治理体系决定的。外在制度对公司治理的约束主要体现在对公司治理结构的制度安排上。在不同的外在制度背景下会有与之相适应的不同的治理模式（刘汉民，2002），因而，公司治理结构并不存在一个最佳模式。盎格鲁-撒克逊经济中高效率的治理模式在日德模式中就不一定依然灵验；反之亦然。因为即使经济主体是有限理性的，它们也不可能对不同的法律法规做出完全相同的反应。例如，相关法律、法规中对少数股东权益的保护程度会影响到股权结构的集中度，进而影响股票市场的流动性。Shleifer and Vishny（1997）的研究发现，那些少数股东权益保护程度高的国家（如英国和美国），公司股权会倾向于分散，股票市场的流动性也会增强，此时活跃的公司接管、购并市场或公司控制权市场成为提高公司治理效率的主要手段；反之，对少数股东权益保护度较低的发展中国家，股权集中度就会提高，因而股票市场会呈现低流动性。La Porta et al.（1998）对49个国家的实证研究也证明了公司法律质量与股权分散度、股票市场流动性高度正相关。在缺乏稳定、可信的外在制度背景下，投资者必然希望通过掌握公司的控制权来降低不确定制度环境带来的风险。因而，控制导向型（Control-oriented）的投资者对受资公司采取干预型治理就是自然而然的事情了（Berglof，1995）。因此，日德模式和英美模式经过几十年的反复较量，现在依然难以分辨出孰优孰劣。

企业的内在制度通常表现为非正式的隐性制度，它没有外在制度的权威性，也不存在由权威机关强制执行的游戏规则，然而，这种软环境对公司治理的影响却是不容忽视的。因为公司治理结构的设计，除了要服从法律、法规，还必须融合公司管理者的经营风格、工作习惯、敬业精神，员工的合作传统、价值观念，以及投资者的投资理念、商业惯例等内在制度因素。没有各经济主体主动、自愿的行为配合，再完善的法律制度也无法造就高效率的企业。因为法律毕竟是粗线条的，它不可能对人们的每一个动作都做出具体的硬性规定。如果没有内在制度的约束，法律留下的空间会使机会主义泛滥。阳奉阴违、疏忽大意、偷懒怠工等不良行为对公司治理效率产生的负面影响无疑是巨大的，这种影响会演变成制约企业发展的顽症。另外，当企业的内在制度不能与外在制度兼容时，如转轨国家在市场经济初期，内部人不尊重外部所有者的权益、漠视债权人权益等，公司治理的成本将大大增加。不过，外在制度向各个经济主体提供的信息导向，以及附着在其上的强制性惩罚机制会引导企业的内在制度逐渐演化。内在制度拥有的自我学习和改进机制，使企业的内部制度环境在互动或重复博弈中不断调整，并将外在制度中的部分成分内在化（青木昌彦，2001）。

Morck et al.（2005）对全球范围内的公司治理研究文献进行了考察。他们指出，除英国、美国以外的其他国家，大部分公司都由家族或国家控制。其中，金字塔形结构、交叉持股以及双重股票等控制工具的运用导致控股股东控制的资源远远大于他们的自身财富，即这些公司的控制权与所有权在不同程度上都是相互分离的。他们对控制权的配置状态与影响经济发展的制度之间的关系进行了分析，指出在一国内部，由于控制经济资源的富有家族通常会反对建立良好的司法体系以及其他的制度安排，以防止竞争，维护其既得利益，因此一国经济的发展水平从根本上依赖于资源控制权的初始配置状态。莫克（Morck）等特别强调，关于公共政策如产权、金融市场及相关制度的发展、经济的开放程度的内生化研究会有助于我们加深对现实世界的了解，是未来研究公司治理与经济发展等问题的有效范式。Bushman et al.（2006）认为资本市场的五大功能即便利交易和联营风险、配置资源、监督经理、流动储蓄、便利商品和服务交易。而这些功能的效率取决于该国的制度架构。这些制度架构包括财务报告、法律体系和政治体系等。然后，他们对财务报告在资本市场中的作用进行了考察，特别强调了其他的制度安排对财务报告特征的影响。

法律体系在公司治理中的作用在于，完善的法律体系可以保证外部投资者的权利得以实施。无论是Jensen and Meckling（1976）还是Hart（1995）都指出，投资者的权利实施依赖于法律体系的完善程度。只有当法律对外部投资者的权利（例如股东的投票权以及债权人的重组或清算权）进行了很好的规定，并且法院也可以保证其被有效执行时，投资者才会将资金投入企业。这是因为，在法律对投资者保护非常薄弱的情况下，内部人（包括经理和控股股东）可以轻易采取各种方式侵占外部投资者的利益，随着法律体系对投资者保护程度的提高，内部人对外部投资者的利益的侵占成本也随之上升；当法律体系对投资者的保护程度足够高时，内部人对外部投资者的利益的侵占成本将超过侵占收益，从而侵占不再发生。Dyck and Zingales（2004）研究证实了上述推论，他们发现控制权的溢价水平与法律体系对投资者的保护程度显著负相关。法律体系对投资者的保护越好，控制权的溢价水平越低，从而说明，法律体系对投资者的保护越好，内部经理或控股股东对投资者利益的侵占越少。North（1991）指出，经济表现最重要的决定因素是，协议在多大程度上得到落实。

因此，公司治理机制既是规范公司各利益主体经济行为的一种制度安排，也是强制性外在制度与自发性内在制度相结合的产物。换言之，公司治理机制就是在公司法、证券法、破产法、兼并收购法、反垄断法以及公司治理法等有关法律、法规的规范下，结合本企业的经营理念、商业惯例、企业文化等内在制度的特点，建章立制，设置权力机关，签订契约，保护在公司设立、运行中做出贡献的各相关经济主体的利益。因而，规范的公司治理机制犹如法律、法规和企业行为习惯的双向传感器，它有效融合了宏观制度规范和微观制度特点，从而确保企业经营能在合法、合理的轨道上正常运行。

[1] 李维安，“金融危机凸显金融机构治理风险”，《资本市场》，2009年第3期，第110—113页。

[2] 苏黎世保险所代表的瑞士公司治理结构的最大特点就是董事会成员与管理层完全分开，没有任何交集。董事会成员在决策前与管理层成员充分沟通，但独立决策。其董事会认为金融衍生品风险太大，决策不参与相关业务，躲过了灾难。

[3] 亚当·斯密著，唐日松等译：《国富论》（中文版），北京：华夏出版社，2005年版，第64页。

[4] Berle，Adolf A.，Means，Gardiner C. The Modern Corporation and Private Property，London：The Macmillan Company，1932，42.